阿里巴巴股价大涨的深度逻辑分析：业绩复苏与AI重塑估值双轮驱动
$阿里巴巴(NYSE|BABA)$
投资要点
阿里巴巴股价近期表现强劲，自2025年初以来累计涨幅已接近90%，其中仅8月29日因AI芯片研发进展的消息刺激股价上涨近2%。我们认为，阿里巴巴此轮上涨主要由两大核心逻辑驱动：一是公司聚焦主业后实现业绩持续复苏，电商业务回暖、云业务重回双位数增长；二是AI领域突破性进展引发市场对公司估值体系的全面重估。高盛等机构已将阿里巴巴目标价上调至160美元（较当前股价仍有约13.5%上涨空间），并维持"买入"评级。随着公司未来三年计划投入超过3800亿元用于云和AI基础设施建设，AI业务有望成为继电商之后的第二增长曲线，推动公司长期价值重估。
一、核心业务全面复苏，业绩表现超预期
1.1 营收持续增长，盈利能力显著提升
阿里巴巴2025财年第三季度（截至2024年12月31日）营收达2801.5亿元人民币，同比增长8%，超出市场预期的2773.7亿元。更令人瞩目的是，公司盈利能力大幅提升，归属于普通股股东的净利润达489.45亿元，同比增长239%；经营利润为412.05亿元，同比增长83%。非GAAP净利润为511亿元，同比增长6%，同样超出市场预期的461亿元。
这一业绩表现标志着阿里巴巴自2024年第二季度（收入增长仅2%）以来，收入增长率首次回升至两位数以上，表明核心业务复苏的初步迹象。值得注意的是，在2025财年前六个月（2024年4月1日至12月31日），阿里巴巴累计营收达7598.93亿元，同比增长6%；累计净利润达1140.03亿元，同比增长71%，显示出增长的持续性和盈利能力的显著改善。
1.2 电商业务企稳回升，淘天集团增长提速
作为阿里巴巴的核心业务，淘天集团（淘宝和天猫）在2025财年第三季度实现营收1360.9亿元，同比增长5.4%，创下过去5个季度以来新高。其中，客户管理收入1007.9亿元，同比增长9%，增速较上一季度提升了七个百分点。这一数据表明，阿里巴巴电商业务的货币化能力正在增强。
在用户增长方面，淘天集团加大对用户增长的投入，并持续投入用户体验提升，第三季度新买家和订单量均同比强劲增长；88VIP核心用户群体持续同比双位数增长，约为4900万。这一核心用户群体代表着阿里巴巴电商平台购买力最高的消费群体，其稳定增长对平台GMV和收入的提升具有重要意义。
此外，"全站推广"的商家渗透率稳步提升，尤其是中小商家从市场营销效率提升中获益。第三季度，淘天集团还推出系列惠商举措，加大对优质品牌商家的扶持力度，改善商家经营环境，促进平台商家可持续发展，实现消费者、商家、平台三方共赢。这些措施有望进一步提升商家活跃度和平台粘性。
1.3 国际业务高速增长，未来盈利可期
阿里巴巴的国际数字商业集团在2025财年第三季度表现亮眼，收入达377.56亿元人民币，同比增长32%，主要受跨境业务强劲表现驱动。这一增速远高于国内电商业务，表明阿里巴巴的国际化战略正在取得显著成效。
在跨境业务方面，据阿里国际方面提供的数据显示，春节过后，阿里国际站B2B出海订单量同比（按农历年同比）大涨50%，尤其是在美国市场保持稳定增长的同时，各个新兴市场增速都创下新高，其中欧洲增速最快，订单增长达到70%多。
阿里巴巴集团CEO吴泳铭在财报会上表示，预计下财年海外电商业务会实现单季度整体盈利。这一预期为国际数字商业集团的长期发展提供了明确的盈利时间表，增强了市场对该业务的信心。
1.4 云业务重回双位数增长，AI驱动显著
阿里云在2025财年第三季度实现营收317.42亿元人民币，同比增长13%，相比上一季度7%的增速接近翻倍。这一增速重回双位数，标志着阿里云业务重新进入快速增长轨道。
更值得关注的是，AI相关产品收入已连续六个季度保持三位数的同比增长。这一数据表明，阿里巴巴在AI领域的布局正在转化为实际的业务增长。受益于转向利润率更高的公共云产品等因素，阿里云经调整EBITA同比上涨33%，显示出良好的盈利能力。
据财报数据，阿里云对外商业化收入同比增长11%，整体收入（不计来自阿里巴巴并表业务的收入）实现双位数同比增长11%。这表明阿里云在外部市场的竞争力正在增强，客户基础不断扩大。
二、AI战略布局与技术突破
2.1 AI业务成为增长新引擎
阿里巴巴正积极拥抱AI战略转型，将其视为未来发展的核心驱动力。公司CEO吴泳铭在2025财年第三季度财报分析师电话会上宣布，未来三年将加大投入三大AI领域：AI基础设施、基础模型平台及AI原生应用、现有业务的AI转型。
这一战略投入规模巨大，吴泳铭表示："未来三年在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和。"这代表中国科技公司首次展现出了国际科技巨头级别的投入强度，也极大提振了市场信心。
在具体投资安排上，吴泳铭透露，每个年度会是相对平均的投入，而季度则会根据供应链的周期做相应的安排。这一长期、稳定的投入计划有助于阿里巴巴在AI领域建立持续的技术优势和市场竞争力。
2.2 大模型技术取得突破性进展
阿里巴巴在AI大模型领域的进展显著。2025年1月，阿里巴巴推出基于MoE架构的旗舰版模型Qwen2.5-Max，其多项权威基准测试中取得全球领先成绩，并通过QwenChat和"百炼"平台开放给用户和企业使用。
截至2025年1月31日，基于Qwen模型家族在HuggingFace上开发的衍生模型数量已超过9万个，成为全球最大的AI模型家族之一。这一数据反映了阿里巴巴AI模型的广泛应用和生态影响力。
此外，阿里巴巴还推出了Qwen2.5-VL多模态视觉语言模型，该模型已开源，与DeepSeek的Janus-Pro类似。这些技术成果展示了阿里巴巴在AI领域的技术实力和开源生态建设的决心。
2.3 AI芯片研发取得重要突破
2025年8月29日，据36氪独家爆料，阿里自主研发的新一代AI芯片已进入测试阶段。这款芯片剑指英伟达的市场空白，更关键的是，它不再依赖台积电代工，而是由国内企业生产。
知情人士透露，新芯片主打AI推理任务，还能兼容英伟达生态。这一兼容性设计考虑到了客户迁移成本，有助于平滑过渡到国产芯片生态。制造环节的转变也具有重要意义，过去高端芯片离不开台积电，现在阿里转投国内代工厂，降低了对海外供应链的依赖。
据报道，不同于以往由台积电代工的阿里巴巴芯片，这款新处理器由中国公司制造。它主要面向AI推理——应用训练好的模型的过程——而非训练，训练仍需要顶级的英伟达硬件。
业内人士认为，阿里巴巴若能顺利推进自研芯片，不仅有望提升自身在AI生态中的话语权，也可能成为国内算力自主化的重要一环。有分析师测算，这款芯片若量产成功，能让中国AI企业每年省下百亿级的外汇支出。
2.4 AI基础设施投入大幅增加
为支持AI业务的快速发展，阿里巴巴在2025财年第三季度资本开支大幅增长至317.75亿元，环比大增80%。这一增长主要用于云基础设施的投入，部分被其他营运资金的变动所抵消。
阿里巴巴明确表示，自由现金流为390.20亿元，同比下降31%，这主要由于公司对云基础设施的投入增加。CEO吴泳铭也在财报会上解释，自由现金流下滑是因为在云和AI基础设施的投入。
尽管资本开支大幅增加，但阿里巴巴的现金储备依然充足。截至2024年12月31日，现金、现金等价物及限制性现金为7477亿元（约1024亿美元），较2024年9月30日的7237亿元增加。这为公司的长期战略投入提供了坚实的财务基础。
三、机构评级上调与估值重构
3.1 投行集体上调目标价
面对阿里巴巴超预期的财报表现，多家国际投行集体上调其评级和目标价。2月21日，高盛发布最新报告，大幅上调阿里巴巴集团12个月目标价至160美元/156港元，较此前的117美元/114港元上调幅度超过36%。高盛维持对阿里巴巴的"买入"评级，认为其核心电商业务稳定，AI和云业务的加速发展将带来估值提升。
高盛预计，阿里云的EBITDA利润率将从2025财年的34%逐步提升至2027财年的40%，而EBITA利润率则将从2025财年的9.7%提升至2027财年的12%。这些乐观预期反映了市场对阿里云业务盈利能力提升的信心。
除高盛外，Benchmark维持阿里巴巴评级为买入，最新目标价为190.00美元。花旗给出的170美元美股目标价，较前次上调近24%，显示出机构对其估值修复的强烈预期。
3.2 估值逻辑从电商向AI核心玩家转变
阿里巴巴的估值逻辑正在发生根本性变化。在国内AI业务进入快速扩张阶段后，阿里巴巴作为领先的云服务商，其整体的估值逻辑开始从电商巨头向AI核心玩家转变，从而带动阿里云业务的估值重塑。
根据摩根大通的测算，如果按照微软10.5倍的2025年预期企业价值/收入倍数计算，阿里云的价值有望达到1850亿美元，对应综合估值3910亿美元，对比目前美股市值仍有超20%的上行空间。
高盛将阿里云的目标市销率(PS)从2.8倍上调至3.5倍，对应估值贡献从每股ADS 19美元提升至31美元。这一调整反映了市场对阿里云业务增长潜力和盈利能力的重新评估。
3.3 AI重塑公司长期价值
阿里巴巴的AI战略不仅影响短期股价表现，更将重塑公司的长期价值。公司CEO吴泳铭在财报会议上表示，阿里在AI战略中的首要目标是AGI(通用人工智能)的实现，可能远远超过现在可见的任何一个应用场景。
从实现AGI的商业价值来看，AGI的标准定义是能够完成80%以上的人类的能力。如果该说法能得到验证，AI相关产业有望成为是全球最大的产业。这一宏大目标为阿里巴巴的长期发展提供了广阔的想象空间。
随着阿里巴巴在AI领域的持续投入和技术突破，市场对公司的认知正在从传统电商公司向科技和AI驱动的创新企业转变。这种认知转变带来的估值提升可能仍处于起步阶段，为股价长期表现提供支撑。
四、未来增长动力与挑战
4.1 电商业务持续回暖
阿里巴巴的电商业务已经展现出明显的复苏迹象。淘天集团的GMV实现双位数增长（具体数字未披露），主要得益于用户活跃度提升和购买频率增加。2024年12月，淘天平台的月活跃用户（MAU）达到11.2亿，同比增加1.5%。
未来，淘天集团将继续执行"用户为先"战略，持续提升用户体验，改善商家经营环境。同时，公司将通过"全站推广"等商业化举措，提升货币化率，进一步增强盈利能力。
值得注意的是，淘天集团的客户管理收入（CMR）同比增长9%，增速较上一季度提升了七个百分点。这一指标与淘天的成交额（GMV）有关，也和商家的付费意愿有关，其加速增长表明阿里巴巴的商业化能力正在增强。
4.2 阿里云增长加速
阿里云在AI驱动下重回快速增长轨道。根据财报数据，阿里云外部商业化季度营收同比增长26%，其中AI收入已经占外部商业化收入超20%。该季度，阿里云营收增长26%至333.98亿元。公司表示，增长得益于AI应用加速发展、客户接受度提高，同时AI应用带动计算和存储产品需求增长。
Canalys数据显示，2025年第一季度，阿里云在中国云服务市场中占据33%的份额，华为云为18%，腾讯云为10%。阿里云在2025年第一季度以33%市场份额保持中国云市场领先地位，同比增长15%。
随着AI应用的持续普及，阿里云有望保持快速增长。高盛预计，阿里云的收入增速将从2025财年的13%提升至2026财年的23%和2027财年的25%。这一增速提升将显著提升阿里云的估值和对集团整体的贡献。
4.3 国际业务扩张提速
阿里巴巴的国际业务是未来增长的重要引擎。国际数字商业集团在2025财年第三季度收入同比增长32%，主要受跨境业务强劲表现驱动。
Lazada作为阿里巴巴在东南亚的电商平台，表现尤为亮眼。根据Similarweb数据，Lazada和Shopee的总访问量达到6.141亿，环比增长6.5%。其中，Lazada增长10.3%，Shopee增长5.7%，这是两平台自1、2月连续下降后的首次提升。
在土耳其市场，Trendyol作为阿里巴巴控股的电商平台，计划到2025年底实现全球1200万国际用户的目标，并致力于成为EMEA（欧洲、中东和非洲）地区的领先电商平台。截至2025年3月，其在罗马尼亚、希腊、匈牙利等七国的活跃用户已超过220万，2024年第四季度的日均订单量达2.7万笔，全年应用下载量超700万。
4.4 面临的挑战与风险
尽管阿里巴巴的增长前景乐观，但仍面临一些挑战和风险。首先，国内消费需求依然疲软，消费者更倾向于选择折扣和低价平台（如拼多多、抖音），对淘宝和天猫的利润率造成压力。
其次，竞争加剧，字节跳动、京东和拼多多通过社交电商和算法推荐分流了淘天平台的流量。在本地生活服务领域，京东高调入局餐饮外卖和网约车业务，也将加剧竞争。
此外，AI技术商业化周期长，且行业内价格战与技术迭代的风险始终存在。若研发投入未能取得预期效益或技术创新落后，阿里巴巴业绩增长的可持续性将面临考验。
最后，国际业务扩张也面临挑战。物流成本高企、货币波动和地缘政治风险（如欧盟的反垄断调查和美国潜在关税威胁）可能影响国际数字商业集团的利润率。
五、投资建议与展望
5.1 投资逻辑总结
基于对阿里巴巴各业务板块的分析，我们认为阿里巴巴的投资逻辑主要体现在以下几个方面：
1. 核心电商业务企稳回升：淘天集团营收增长提速，客户管理收入加速增长，88VIP核心用户持续增长，表明电商业务已经企稳回升。
2. AI驱动云业务高速增长：阿里云在AI推动下重回双位数增长，AI相关产品收入连续六季度保持三位数增长，市场份额稳固领先。
3. 国际业务成为新增长引擎：国际数字商业集团收入增速高达32%，Lazada、Trendyol等平台在各自市场表现强劲，有望在下财年实现单季度整体盈利。
4. 财务状况稳健：公司现金储备充足，盈利能力显著提升，回购计划持续推进，为股东创造价值。
5. AI战略重塑估值逻辑：公司在AI大模型、AI芯片等领域的突破，以及未来三年3800亿元的云和AI投入计划，将重塑公司的估值逻辑，打开长期增长空间。
5.2 目标价与评级
基于对阿里巴巴业务前景和估值逻辑的分析，我们认为当前股价仍有上涨空间。高盛维持对阿里巴巴的"买入"评级，12个月目标价为160美元(港股为156港元)，较当前股价有13.5%左右的上涨空间。
摩根大通的测算显示，如果按照微软10.5倍的2025年预期企业价值/收入倍数计算，阿里云的价值有望达到1850亿美元，对应综合估值3910亿美元，对比目前美股市值仍有超20%的上行空间。
考虑到阿里巴巴在AI领域的持续突破和业务结构的优化，我们维持对阿里巴巴的"买入"评级，目标价参考高盛的160美元，对应港股156港元。
5.3 投资风险提示
投资者在关注阿里巴巴投资机会的同时，也应当注意以下风险因素：
1. 宏观经济风险：中国经济增长放缓可能影响消费需求，进而影响阿里巴巴电商业务的增长。
2. 竞争加剧风险：电商和云计算领域竞争激烈，竞争对手可能通过价格战或技术创新抢占市场份额。
3. AI投资回报不及预期风险：公司在AI领域的巨额投资可能面临回报不及预期的风险。
4. 监管风险：中国互联网行业监管政策的变化可能对阿里巴巴的业务运营产生影响。
5. 国际业务风险：地缘政治风险、汇率波动等因素可能影响阿里巴巴国际业务的发展。
6. 技术迭代风险：AI技术迭代迅速，阿里巴巴可能面临技术路线选择错误或研发不及预期的风险。
总体而言，我们认为阿里巴巴在AI驱动下正迎来新一轮增长周期，尽管面临一些挑战，但其业务基本面和长期发展前景依然向好。投资者可逢低配置，分享公司成长红利。